票据市场是货币市场的重要子市场，不仅是货币市场的基础，也是各货币子市场相互联系的纽带。本文将从货币市场与票据市场的发展历程、功能、利率、风险、创新五个角度来探讨票据市场与货币市场的密切联系。
最后从这五个角度总结出票据与货币市场的关系：互促互进，互为补充，相互融合，两者共同推动我国金融市场的进步与发展。
1、发展历程
改革开放后，我国开始大力改革经济金融体制。1981到1991年间逐步建立了同业拆借市场、票据贴现市场、国库券二级市场、国债回购市场等货币子市场。从20世纪八十年代初期的萌芽阶段开始一直到九十年代末，由于体制的不健全、制度的不完善、市场的不成熟、经验的欠缺、投资者观念的落后种种因素，各货币市场子市场都经历了由放开到混乱再到治理整顿的过程。进入21世纪后，随着我国市场化程度的不断提升，央行的货币政策调控手段不断成熟和发展，我国货币市场也在快速地完善与发展。
我国票据市场经历了四十余年的跌宕发展，其发展历程可分为六个阶段：探索和起步时期(1979年—1985年)、初步发展时期(1986年—1994年)、规范与制度化发展时期(1994年—1999年)、完善与快速发展时期(2000年—2008年)、创新与高速发展时期(2009年—2015年)、整顿与创新探索时期(2016年至今)。
作为货币市场的重要子市场之一的票据市场，其发展状况必然受到整个货币市场各个时期的发展现状及趋势的影响。
目前，我国货币市场发展面临几个主要问题，这些问题不同程度地影响着票据市场的发展：
第一，我国货币市场结构不合理，各个货币子市场发展不协调。从票据市场来看，我国票据发行主要是以银行信用为依托的银行承兑汇票，以商业信用为基础的商业承兑汇票占比相对较低，同时我国票据市场虽然已经形成了一定规模，但相对于我国高速的经济增长以及日益增加的市场需求，票据的承兑和贴现规模还有很大发展空间。第二，我国货币市场监管体系仍不科学、不健全。我国货币市场发展速度较快，相应的监管体制和体系发展相对来说较为滞后，无法保证我国货币市场各子市场协调有序发展。第三，我国金融法制法规的滞后性影响货币市场的有效运行。以票据市场为例，《票据法》、《支付结算管理办法》部分条目不适应票据交易，票据关系需要靠法律来保障和维持，随着我国经济的发展以及票据市场的发展，票据交易和票据产品的创新给票据相关法律法规提出了新的要求。
2、功能
货币市场主要有以下几个方面的功能：
第一，货币市场最基本的功能是为经济主体提供短期的资金融通，即实现短期资金的合理优化配置。第二，货币市场具有为金融资产进行定价的功能。在市场经济的条件下，价格由市场参与者对资源的供给和需求共同决定，从而影响和决定资源的分配。第三，货币市场为各种信用形式的发展创造了条件。现代信用主要包括商业信用、银行信用、国家信用和国际信用。第四，货币市场为货币政策的实施提供了工具和场所。
我国票据市场功能主要体现为以下三个方面：
第一，票据市场在服务实体经济方面起着重要作用。票据业务是实体经济的重要支付结算和融资工具，直接将货币市场与实体经济相连接。第二，票据市场能够优化货币政策传递机制。票据市场与实体经济联系十分紧密，对货币政策的反应也更加敏锐，能够更好地实现货币当局的政策目标。第三，票据市场能够优化市场利率的形成。市场化集中竞价交易所形成的票据利率能够反映实体经济资金需求和金融机构信贷供给的状况。票据流动性高、获利能力较强、风险相对较低且交易量巨大，在反映资金市场价格、形成公允的票据基准利率、提高承兑汇票贴现利率的市场化程度等方面具有优势。
从功能上来看，作为货币市场重要子市场之一的票据市场能够从各个方面完善和加强货币市场功能，帮助货币市场更好地实现其功能。
第一，在提供短期资金融通功能方面，票据作为一种期限在一年以内的短期支付结算和融资工具，能够为各个微观经济主体提供短期资金的融通。随着票据市场的发展和上海票据交易所的建立，票据市场更加统一和规范，线下业务转为线上业务，票据作为一种支付结算和融资的工具将会得到更好的体现，从而完善和加强货币市场为实体经济提供短期资金融通的功能。
第二，在为金融资产定价方面，在上海票据交易所成立以后，形成了集中统一的交易机制，减少了票据利率被分散交易、信息不对称等因素影响的程度，加上票据市场交易频繁且交易量大，从而可以形成一个客观、公允、合理的票据基准利率，有利于发挥其对其他金融资产定价的参考价值。
第三，票据市场为货币市场的信用形式发展和创造功能方面发挥着重要的作用。票据市场发展，可以促进商业信用的不断完善和发展，使商业承兑汇票的签发量增加，加大实体经济直接融资比例。在票据贴现和转贴现市场，银行信用能够得到不断创造和发展。
第四，在货币政策传导功能方面，票据市场作为一个全国性的操作规范且交易集中的统一市场，拓宽了央行实施货币政策的渠道，使货币政策更加公开透明，同时也能加强货币政策的效果，提升货币政策的灵活性和精准性。
3、承兑汇票利率
货币市场利率包括同业拆借利率、商业票据利率、国债回购利率、国债现货利率、外汇比价等。从利率形成的机制看，货币市场利率对社会资金供求关系有着灵敏性和高效性，是反映市场资金状况、衡量金融产品收益率的重要指标。
票据利率体系是信贷市场重要的的短期基础利率之一，对金融机构和企业的资金配置具有重要指导意义。票据利率也反映了金融机构持有票据资产到期的回报率和收益水平。作为商业承兑汇票的价格构成体系，按照票据贴现的类型，承兑汇票利率可以分为贴现利率、转贴现利率和回购利率。
(1)票据利率与银行间同业拆借利率
如图3-1所示，银行间同业拆借利率与票据回购利率之间运行的契合度较高，因为两者反映的是同一时期金融市场资金价格水平，而且两者的市场化程度也比较接近。
图3-1 银行间同业拆借利率和票据质押式回购利率
数据来源：上海票据交易所、中国货币网
如图3-2所示，银行间同业拆借利率与票据转贴现利率之间运行的契合度相对较低。原因在于票据转贴现利率不仅包含了资金价格因素，同时涵盖了票据的信贷属性，因此在一定程度上还要受银行信贷规模的影响。
图3-2 银行间同业拆借利率和票据转贴现利率
数据来源：上海票据交易所、中国货币网
从利率水平上来看，银行间同业拆借利率应该明显低于票据利率。原因在于银行间同业拆借利率主要反映的是金融机构同业之间的信用风险溢价，而票据利率则涵盖了出票企业、承兑行等多种风险因素来源，其风险水平会明显高于只考虑金融机构的信用风险。
(2)票据利率与银行间债券回购利率
如图3-3所示，银行间债券回购利率与银行间同业拆借利率和票据回购利率运行的契合程度较高。由于债券回购和票据回购都属于具有质押标的的回购市场，故在利率走势上的契合度也较高。但在利率水平上，由于银行间债券回购利率和银行间同业拆借利率风险水平相当，利率水平较为接近，一般债券回购利率较同业拆借利率略低，是因为其具有国债等质押标的。
图3-3 银行间债券回购利率和票据质押式回购利率
数据来源：上海票据交易所、中国货币网
4、风险
票据风险主要包括信用风险、市场风险、操作风险、合规风险、道德风险这五大类。
信用风险通常是指由于票据承兑人或者票据融资业务交易对手的信用出现问题，导致票据的迟付或者拒付，从而造成损失的风险。
市场风险主要包含了利率风险和流动性风险。利率风险是指商业银行在办理票据融资业务的时候由于贴现价格或者转贴现利率等市场因素出现波动，对银行的资金损益产生一定影响的风险。流动性风险是指票据持有者不能及时将买入的票据变现而产生的风险，或是商业银行在票据到期时不能足额支付票据债务的风险。
操作风险是指由于不正确不规范的内部流程、承兑汇票内部从业者、票据信息系统出现问题所造成损失的风险，包含了法律风险。
合规风险则是指商业银行因没有遵循法律、规则和相关制度法规，可能遭到法律制裁、监管处罚、重大财务损失和声誉损失的风险
道德风险是指企业对银行的诈骗行为和银行内部从业人员的道德丧失而导致的票据业务风险。
近几年来，我国票据业务风险案件不断发生，仅2016年票据风险案例涉案金额就高达到121亿元。随之，票据市场监管政策频出，2016年连续出台五个重要文件强调防范和控制票据业务风险，分别是《关于加强票据业务监管促进票据市场健康发展的通知》(简称126号文)、《关于城商行票据业务风险进行排查的通知》(52号文)、《关于规范和促进电子商业汇票业务发展的通知》(银发[2016]224号)、《关于做好票据交易平台接入准备工作的通知》(银办发[2016]224号)、《票据交易管理办法》。2017年在3月23日至4月10日这半个多月的时间里，银监会连续下发了八项文件，2019年出台关于防范金融风险的文件则更多了。每年越来越多的文件出台，都将矛头直指防范金融风险，金融风险的防控将成为未来金融市场监管的重要方面。
加强票据市场风险防控，也是我们目前必须要重视起来的。宏观层面，完善票据融资业务管理体系，加大一级承兑市场的监管力度，明确贴现业务经营的管理定位。中观层面，加强信用基础建设，建立统一票据信息平台以及票据登记结算机构，不断提升票据市场的信用环境，推动票据电子化的发展。微观层面，商业银行应继续保持稳健经营的原则，严格规范自身的操作行为，把握票据实质风险，强化票据业务的操作，增强全面风险意识，加强票据风险管理。
票据市场风险同时也构成了货币市场风险，牵一发而动全身，票据市场风险的发生也将会影响整个货币市场的风险，票据市场风险防控也成为了货币市场风险防控的重要环节之一，货币市场的风险防控也同样需要我们重视起来。首先，健全货币市场风险应对机制，完善货币市场风险防范体系以及社会信用建设，加强对货币市场各大子市场的监管力度，明确各大子市场的作用和地位，促进子市场之间的联系和协调合作。其次，避免出现子市场风险暴露严重影响其他子市场的情况发生，提高各级监管机构间的联系，成立风险预警联动机制，。最后，货币市场的每个交易主体都应该树立风险防范意识，加强自身风险防范能力，在交易过程中遵守各项规章制度，尽可能将风险事件发生的概率降低。
5、创新
票据市场作为连接实体经济与货币市场的短期债务融资市场，其创新与变革必将对我国宏观经济金融领域带来显著影响。近年来，我国票据市场规模迅速扩张，使用票据进行融资已逐渐成为企业解决资金周转问题、短暂缓解流动性压力的重要方式之一，票据的融资功能也慢慢被投资者们所重视。
各大商业银行大力推动银行信用与商业信用相结合的方式，充分运用票据的融资功能，相继推出一些新的票据产品，不断吸引着客户目光。一些大型的财务公司或者企业可以通过“票据池”业务来获得商业银行的授信，从而获得相应的融通资金。“票据池”业务也是一种模式较为新颖的票据融资方式，通常可以简单的分成三类：票据管理、票据池融资以及票据池直投。除了“票据池”业务，票据“保理”业务在各大企业经营过程中也开始逐渐被使用。票据“保理”业务是指保理商与应收账款债权人签订了保理合同，债务人通过商业汇票来支付应收账款。根据保理合同的签订时间与签发票据的顺序不同，可以分为三种不同模式。先保理，后票据;先票据，后保理;只票据。票据“保兑仓”业务同样也给企业一种新的融资方式，尤其是那些处在生产经营链上的企业。该业务是指在企业生产经营活动中，经销商以交纳的一部分保证金作为抵押让商业银行开出一张银行承兑汇票给供货商，供货商在收到银行开出的承兑汇票之前先把经销商订购的货物发放到商业银行所指定的仓储公司作为抵押品，如果经销商到期时无法偿还银行敞口，那么供应商可以回购自己质押在仓库的货物。
目前，上海票据交易所还推出了标准化票据这一创新产品。标准化票据是指由存托机构归集承兑人等核心信用要素相似、期限相近的票据，组建基础资产池，进行现金流重组后，以入池票据的兑付现金流为偿付支持而创设的面向银行间市场的等分化、可交易的受益凭证。截止目前，上海票据交易所已经成功创设了四期标准化票据，累积创设金额已高达13.80亿元，前三期都是锦州银行承兑其他银行已贴现的商业银行汇票，而第四期则为江苏银行承兑的未贴现票据。2020年2月14日，中国人民银行发布了《标准化票据管理办法(征求意见稿)》意味着前期处于“试点”阶段的标准化票据，作为一种创新的资产支持证券(ABS)类型，将被明确的定性为标准化债权资产和货币市场工具，可以在银行间债券市场或者票据市场交易流通，打通票据市场和债券市场之间的阻隔。
2016年12月上海票据交易所的成立，是票据市场发展中具有里程碑的一个重大事件，也是货币市场发展至今的一大创举，意味着我国形成了一个全国一体化的票据交易平台，为央行、商业银行等各大投资机构撮合票据成交。目前票交所已经开始研究有关票据收益率曲线这方面的内容，已公布了国股银票转贴现以及城商银票转贴现期限为一天、七天、一个月、三个月甚至长达一年的票据收益率曲线的数据，这也是票交所作为一个集中化交易平台所推出的一大创新。不过，票据市场的创新还可以从其他方面着手，比如现在还没有推出的评级机制。对票据进行评级，引入一些专业的评级机构对票据产品进行信用评级，对违背信用的投资者实行一定的惩罚机制，为货币市场提供一个良好的投融资环境。
随着“互联网+”的热潮不断涌起，作为货币市场工具之一的票据也应当不断寻求与当下时事相结合。互联网票据融资平台的建设、票据业务与区块链技术的逐步融合、票据证券化、票据资产管理业务的发展、电子票据以及票据衍生品的推出，这些票据创新形式将有效提高市场的运行效率，有利于丰富票据产品体系。
在未来，我们要完善票据市场的基础设施，加强票据市场组织，不断推进票据法的修订。票据市场的健康发展，有利于疏通宏观货币政策的传导机制，有利于完善利率融资机制形成，有利于完善健全中国金融市场体系，有利于更好地服务于实体经济，促进我国经济又好又快的发展。
6、票据与银行
由于中国金融市场结构是以间接融资为主，银行为主导，所以商业银行在中国票据四十余年的发展史中一直处于中心地位，商业银行是票据市场最主要的参与主体，在票据流转的全生命周期中，商业银行扮演着重要角色。
票据全生命周期始于商业信用，即企业间的延期支付行为，企业收到票据后可向银行申请承兑汇票贴现，转化为银行信用。随后票据通过转贴现及再贴现的方式在银行系统中进行流转。
在票据市场发展初期，由于国内商业信用基础薄弱，我国首先推动银行开展票据贴现业务，保证持票企业能获得银行的资金支持，以增强企业间的票据结算意愿。同时，中央银行通过再贴现的方式为商业银行提供流动性，以支持商业银行的票据贴现业务。随着票据市场的发展，票据依托银行信用逐步被市场所接受和认可，企业签发的商业承兑汇票获得融资的意愿明显增强，商业银行为满足企业的票据承兑和贴现需求，也开始大力发展票据业务，获得客户及利润。票据业务的快速发展，促使着票据在市场中的运用越来越广泛，银行通过签发银行承兑汇票，向企业收取保证金，增加保证金存款，进而增加存款业绩，同时还能收取银行承兑汇票手续费来增加营业收入。
近年来，随着经济增速的放缓，融资在需求端将会呈下降趋势，银行的承兑和贴现业务会受到影响。经济放缓也意味着票据业务的风险加大，信用风险、市场风险和操作风险上升，从而提高了对银行票据经营风险管理的要求。金融监管日益加强，银行资本监管更加严格，银行理财业务和同业业务规范监管不断强化，增加了银行票据业务创新发展的合规风险。
面对宏观环境的变化，商业银行需要在票据市场对自身进行重新定位，由依赖利差盈利的票据业务盈利模式转向多元化的盈利模式，在符合监管要求的条件下积极进行票据业务的创新，实现票据业务合规发展。第一，商业银行可发展供应链票据，服务中小微企业。第二，商业银行应加快票据对短期贷款的代替，加速实现应收账款票据化，增强票据的支付结算功能。第三，商业银行应加快推动标准化票据产品，提升对企业融资支持。
7、未来展望
在未来，货币市场的发展需要相当程度上需要票据市场支撑，同样票据市场的发展也离不开货币市场的支持和帮助。
票据市场发展将完善货币市场结构。随着我国票据市场的不断创新发展，票据业务也向多元化发展，由于票据市场是各个货币子市场的重要连接点，可以提高各子市场间的关联程度，也有利于各个子市场的协同发展，完善货币市场结构，使货币资金在各个子市场流通更加顺畅，提高资源配置效率，加强货币市场服务实体经济的效能。
票据市场利率将推动利率市场化进程。商业票据可以依托银行信用实现贴现、转贴现和再贴现等二级交易，使票据成为一种整个金融市场参与主体都能参与投资和交易的一般性金融资产。票据市场上的参与主体，如企业与金融机构等也是拆借市场和回购市场上的资金供求者，因而票据市场便成为各个货币子市场共同的交汇点。票据市场利率必将影响其他货币市场子市场的利率，其他货币子市场利率水平的波动也将影响票据市场的利率波动。因此票据利率能将货币市场各子市场的利率联动起来，构建一个统一有序的货币市场利率体系，对我国利率市场化具有重要意义。
票据市场制度建设将推动货币市场发展。要保证票据业务的持续健康发展，充分发挥票据的融资功能，促进实体经济的发展，特别是支持中小企业的融资需求，就必须完善现有的票据贴现法律法规以及相关制度。不仅要对现有的关于票据方面的法律进行修改完善，同时还要寻求在风险可控的条件下，融资性票据未来如何合法化发展的问题，为将来融资性票据市场的应用提供法律制度保障。建设统一的票据市场监管体系，完善企业的信用体制，在全社会营造良好的信用发展环境，在相当程度上也帮助了货币市场中其他子市场的发展，进一步推动了货币市场整体业务水平的提高，促进货币市场健康发展。
作者：江西财经大学在读硕士研究生 饶晗彤、陈晨
研究方向：票据经营与管理
